债市活水加速入场 “主体+资产”双信用破解民企融资困局

本报记者 郝亚娟 张荣旺 上海 北京报道

近日，招商银行（600036.SH）上海分行落地某大型民营控股集团资产担保债券承销项目。这是全市场首单股票质押型资产担保债券，通过“主体信用+资产担保”的双重信用保障机制为企业开辟了全新的融资渠道。

《中国经营报》记者注意到，多地金融部门召开金融支持民营企业高质量发展相关会议，围绕信贷资源配置优化、融资渠道拓展、充分发挥债券融资功能等方面进行部署。

中证鹏元研发部高级董事、资深研究员高慧珂指出，除了在发行端鼓励民企发债外，投资端还可以出台政策鼓励民企债券投资，加大投资者保护力度，提升投资者信心，还需要丰富投资者类型，吸引高风险偏好的投资者参与投资，促进国内高收益债券市场的整体发展。

降低债券融资成本

近日，首单股票质押型资产担保债券发行。该笔债券发行规模为10亿元人民币，期限1+1年，票面利率4.8%，全场认购倍数1.68倍，边际认购倍数1.27倍，发行定价较同期中债金融估值中心预测的发行人1年期无担保信用债估值中枢下降近60BP（基点），显著降低了债券融资成本。

招商银行上海分行作为该笔债券的主承销商，发挥重要作用。招商银行上海分行方面表示，该行实施创新性产品设计，引入专业第三方担保品管理机构作为债权代理人，承担接受股票质押、行使质押权及处置质押资产等职责，解决了投资人分散导致的质押登记及违约追偿难题。项目同步设置债权文书公证机制，经过公证的债权文书具有更强的法律效力，一旦发生违约事件，能加快担保品的执行效率，为投资人权益提供坚实保障。

中国银行（601988.SH）研究院银行业与综合经营团队主管邵科告诉记者，银行通过创新担保模式能够一定程度上缓解民营企业的融资难题，“主体信用+担保”的双重信用保障机制能够有效降低融资风险与成本，以股权、应收账款、商标权、知识产权等作为担保，并通过分层追索权的设计，可以解决民营企业常面临的抵押物不足、信用评级偏低等问题，同时保障银行和投资人的权益。同时，政府性担保也可以积极发挥作用，多地已构建了“国家—省—市”三级政府性融资担保体系，各级财政与银行、保险等金融机构共同分担风险，进一步破解民企抵押物不足的困境、缓解民营企业融资难题。

“大多数民营企业自身信用资质较弱，在当前债券市场环境下，要想通过发行债券融资，往往需要进行增信。”高慧珂坦言，通常民营企业又缺乏受市场认可的抵质押资产，实践中往往需要寻找第三方担保（关联方国企或专业的第三方担保机构）为其增信。从实践看，关联方担保效力不足，而专业担保机构一方面出于自身风控考虑，将绝大多数民营企业拒之门外，另一方面高额的担保费率也会推升民营企业的融资成本。因此，传统的增信方式在支持民企债券融资中的作用有限，需要创新担保模式。此外，对投资者而言，创新担保模式，可以提升投资者信心，激发投资者投资民企债券的动力。

浙江省重点智库浙商研究院教授杨轶清指出，债券融资在操作上比银行贷款更为复杂，而股权融资相对便捷。大型民营企业通常资质较好，一般能够满足相关要求。此次引入股票质押机制，进一步拓宽了融资渠道。然而，对于中小民营企业而言，这类融资方式仍存在较高的门槛限制，目前符合要求的中小企业仍属少数，因此对缓解中小企业融资难问题的助力相对有限。

“需要重点关注此类融资模式的风险。股票质押型资产担保直接关联二级市场股价波动，其风险会传导至债券安全性，从而增加风险控制及到期兑付管理的难度。因此，在产品设计阶段就需统筹考量风控需求与市场波动因素。”杨轶清强调。

民企债券净融资由负转正

中证鹏元统计数据显示，2025年2月，交易所市场共发行信用债券293只，发行规模2150.99亿元，同比分别上升72%和52%。其中，民企债券发行51.50亿元，同比增加9.3倍，净融资44.39亿元，由负转正。

邵科指出，对于民企来说，债券融资的核心优势主要体现在：债券融资的利率通常低于银行贷款，特别是高评级的优质企业，同时发行费用也通常低于股权融资；债券的发行期限可以达到3—5年甚至更长，有效匹配项目周期，特别是用于技术研发、设备升级等长期项目，缓解“短贷长投”问题；债券属于债权融资，与股权融资相比，不会稀释创始股东股权，可以保证民企创始人对企业的控制权；公开发行债券需要披露民营企业的财务信息和信用情况，可增强市场对企业的认可度，提升企业形象，有助于后续进一步融资。

高慧珂也指出，相比银行贷款，债券募集资金期限更长，且资金使用更加灵活。目前发行债券实行注册制，更有储架发行、常发行计划等发行机制，增强了发行人的融资便利性，尤其是一些主题品种，如科创债、绿色债等均设有绿色通道，发行效率更高。并且，债券市场产品丰富多样，可以满足发行人多元化的融资需求，除了以上主题品种，还有同时具有债务性与权益性融资特征的混合型融资工具，如永续债、可转债等，还有可以盘活存量资产的结构化融资产品等，发行条款中可以灵活设计回售、赎回、浮动利率等债券条款。

近日，在上海证券交易所（以下简称“上交所”）和中华全国工商业联合会联合举办的支持民企债券融资专题培训会上，上交所相关负责人表示，在推动民营经济发展的进程中，上交所始终重视和大力支持民企通过债券市场融资发展。数据显示，自2015年以来，民营企业在上交所市场累计发行债券约1.64万亿元，占全市场民企债券融资规模的43%。其中，2024年，上交所支持百余家民营企业实现债券和资产支持证券融资超过2200亿元。

今年2月，央行、金融监管总局等五部门联合召开金融支持民营企业高质量发展座谈会，出台一系列支持政策；3月，交易商协会发布《银行间债券市场进一步支持民营企业高质量发展行动方案》，明确提出加大民营企业资产担保债券支持力度，鼓励创新担保模式以提升融资效率。

记者采访了解到，当前民企发债还面临一些难点，需要政策更进一步支持。高慧珂表示，民营企业发行债券过程中主要面临以下难点：一是债券市场增信体系不完善，各类担保措施（包括关联企业担保、专业担保机构担保、信用衍生品等）在支持民营、科技型企业融资方面发挥的作用有限。二是国内高收益债券市场发展缓慢，未能发挥为更多民营企业提供融资渠道的作用。三是民企债券投资生态不完善，一方面债券市场投资者风险偏好较低，投资者多元化程度低，另一方面，信息披露、风险防范和预警、违约处置机制等市场制度也存在不完善之处，影响投资者投资民企债券的积极性。四是为了提升对民企的覆盖面，债券市场产品创新的深度、广度还有提升空间。

对此，高慧珂建议，要支持民营企业发债融资，首先在发行端，继续鼓励优质民营企业发债，完善分层管理制度，对于信用资质较弱的民企，需要借助多元化增信机制+丰富的产品创新+发展高收益债券市场等多项措施的配合支持。多元化增信机制包括：探索抵质押资产创新、发挥政策性担保工具作用、发展信用衍生品市场等。丰富的产品创新包括大力发展科创债、绿色债等重点支持领域的融资工具，以及可转债、ABS（资产支持证券化）等产品，还应继续探索结构创新、条款创新，丰富市场供给。发展高收益债券市场需要丰富投资者结构、加强投资者保护、完善各项债券市场基础制度（信息披露、定价机制、风险对冲工具等）。其次在投资端，可以出台政策鼓励民企债券投资，加大投资者保护力度，提升投资者信心，还需要丰富投资者类型，吸引高风险偏好的投资者参与投资，能够促进国内高收益债券市场的整体发展。最后，在市场配套支持方面，需要加强风险防范制度建设、完善风险处置机制、健全违约处置相关法律制度基础等。

上交所将积极畅通民营企业债券融资渠道，多措并举努力提升民营企业债券融资的可得性和便利性。具体而言，一是优化债券融资制度安排，提升服务质效；二是创新试点，助力民企盘活存量；三是推动建立增信机制，着力解决民企“融资难”；四是持续开展二级市场建设，努力缓解民企“融资贵”；五是建立全链条服务机制，多维度服务民企融资。